挤入银行代销货架 私募基金“绕道”路窄

在向业内征求意见9个月之后，银行业代销新规正式公布。2025年3月21日，国家金融监督管理总局（下称“金融监管总局”）公布《商业银行代理销售业务管理办法》（金规〔2025〕6号）（下称“6号文”），并自2025年10月1日起正式施行，对商业银行的产品代销行为进行规范。

金融监管总局有关司局负责人称，6号文出台旨在推动商业银行代销业务有序发展。近年，商业银行代销业务快速发展，代销产品数量和类型日益丰富，客户覆盖面日益广泛。在相关监管制度不断压实金融产品发行人、管理人责任的基础上，有必要进一步明确商业银行作为代销机构的义务。

9年前的2016年，原中国银监会出台《关于规范商业银行代理销售业务的通知》（银监发〔2016〕24号）（下称24号文），对商业银行代销业务进行较为全面的规范。如今，金融监管总局再度就同一业务发文，彰显出其对银行代销业务领域的高度重视。

区别于24号文，6号文的关注重点是什么？新规将给商业银行、信托和私募等资管机构带来哪些影响？它会影响投资者的多样化选择吗？

多位业内专家和法律界人士在接受南方周末新金融研究中心调研时称，征求意见稿中的禁止银行“通过借道其他持牌金融产品变相代理销售私募投资基金”的条款，并未出现在新规中。但新规提升了银行代销的审核门槛和信托公司的管理责任。这不仅将加速私募基金的分化和出清，更考验公募基金公司明星基金经理“奔私”（从公募基金转向私募基金）后新设私募基金管理公司的生存。但私募类产品在银行货架上属于“极少数”，因此对商业银行的产品丰富性几无影响。

私募代销未叫停，准入审批将严苛

在6号文的所有条款中，私募基金是否能绕道进入银行代销体系颇受业内关注。6号文规定，以私募投资基金为投向或聘请私募基金管理人担任投资顾问的代销产品，银行应遵循以下几个标准：私募基金管理人管理的私募股权投资基金规模合计不低于5亿元、管理的私募证券投资基金规模合计不低于3亿元，在中国证券投资基金业协会登记不少于3年，近3年内未受到行政处罚和中国证券投资基金业协会纪律处分等。

一位不愿具名的资管界人士向南方周末新金融研究中心研究员介绍，2024年6月，曾有一份类似的监管规定在业内征求意见。根据这份意见稿，银行被禁止“通过借道其他持牌金融产品变相代理销售私募投资基金”。对比此前的征求意见稿，6号文并无此项规定。这说明银行的产品货架仍可引入私募基金。换言之，投资者仍可通过银行渠道选购私募基金产品。

国内私人银行最早从业者之一、京华世家家族办公室董事长聂俊峰在接受南方周末新金融研究中心调研时称，根据24号文，商业银行不能直接代销私募基金产品，但银行引入有私募基金元素的产品有两种模式：一是代销聘请私募基金作投资顾问的信托计划或券商资管计划；二是代销信托计划或其他券商资管计划，底层嵌套投资私募基金。阳光私募和TOF（Trust of Funds）是这两类交易结构下的主要产品形态。

聂俊峰表示，以私募基金为投资标的与聘请私募基金管理人担任投资顾问的两类产品，6号文对银行代销进行了准入规范，实则默认这两类产品可以继续进入银行代销体系，而并非此前传言的被明令禁止。

对于新规中准入门槛的限定条件，具有多年公募基金和信托行业法律合规工作经验的北京观韬（深圳）律师事务所顾问张晓伟向南方周末新金融研究中心研究员称，上述4项标准中，前两项影响不大。但“登记不少于3年，近3年未受到行政处罚或纪律处分”可能对部分银行甄选规则产生影响。

张晓伟解释，在此前的准入程序中，一些银行在遴选外资私募基金管理人的产品（QDLP基金）时，会偏重于考察私募基金管理人的股东背景、目标基金投资策略及过往业绩等，对外资私募基金管理人是否在协会登记满3年这一要素可能并不看重；此外，一些公募明星基金经理“奔私”后新设的私募基金管理人，在满足上述标准前，亦无法凭借既往在公募的历史业绩在银行渠道获得准入。

除对私募基金管理人本身的条件进行硬性约束外，6号文还明晰了私募基金类产品的引入流程：在引进以私募投资基金为投向，或者聘请私募基金管理人担任投资顾问的产品时，商业银行应当由代销业务管理、风险管理、法律合规和金融消费者保护等部门进行综合评估，并获得本行高级管理层批准。

对于这一规定，冠苕咨询创始人、资深金融监管政策研究专家周毅钦在接受南方周末新金融研究中心调研时表示，6号文首次明确私募基金类产品引入的审批权上移至银行高管层，并点名需要多个部门的综合评估。这意味着该类产品在进入银行前需经历十分严苛的筛选。

周毅钦分析，从产品发行主体来看，理财子公司发行的产品进入银行代销或许相对容易。毕竟在母行系统内，各兄弟部门之间存在一定的协同优势。但信托和私募资管计划所面临的局面就严峻得多。它们与银行的关联往往没有那么紧密，无论是信息获取、数据对接还是流程协调，都存在诸多障碍。

张晓伟也认为，虽然此前部分银行在引入代销产品时亦需经过总行审批，但不是所有银行都将审批权上移至总行高管层面。新规之下，涉及私募基金和私募基金管理人的产品在商业银行的代销准入之路更为艰难。

信托若想“搭车”，需强化主动管理职能

受限于商业银行无法直接代销私募基金的监管政策，信托公司在私募基金与商业银行的联结上扮演着不可或缺的角色。6号文出台后，信托业将面临何种局面？

一家信托公司管理层人士对南方周末新金融研究中心研究员称，根据6号文相关规定，商业银行应当加强甄别，防范合作机构让渡主动管理职责，为其他机构、个人或资产管理产品规避监管要求提供便利。这实际上对阳光私募和TOF中信托的角色提出了“需要承担主动管理职责”的要求。

该人士认为，信托公司如何向银行证明已承担了主动管理职责是一个值得商榷的问题。因为无论是在阳光私募还是TOF的产品交易结构中，投资顾问都不是必然存在的角色。这种情形下，被投私募基金管理人对产品业绩起了决定性作用。相比之下，作为受托人，信托公司在投资策略和建议方面起到的作用几乎为零。

该人士补充说，在标准化资产里，信托产品扮演的多是“绕监管”的通道作用，要么是替理财产品平滑净值，要么替私募绕道银行代销。以投研为代表的主动管理能力是信托业一直以来需补齐的短板。

如何认定信托公司在上述私募类产品中的主动管理职责？

张晓伟称，这种情形下，信托公司的主动管理职责主要体现在遴选私募基金和管理人方面，与FOF（Fund of Funds）结构中第一个“F”代表的管理人的角色作用类似。而对底层基金及管理进行翔实的尽职调查则是遴选的前提和依据。结合6号文及当前穿透式的监管行为，信托公司若想搭乘银行代销的“便车”，在筛选相关标的时应遵循新规对私募基金及管理人的准入约束。否则，将被银行严苛的审批流程“拒之门外”。

周毅钦则表示，在有投资顾问的交易模式中，受托人可强化自身主动管理职责。对投资顾问提出的意见进行选择性采纳，而并非全盘接收。在此过程中，加强自身的投研能力十分重要，毕竟一个好的业绩是众望所归的事情。

对银行货架影响甚微，私募业持续出清

新规是否会影响到银行货架产品的丰富性？

某城商行一线城市分行理财中心负责人对南方周末新金融研究中心研究员称，代销新规对银行的产品货架可能会产生一些影响，但总体影响不大。相比于券商，银行客户多以资产稳健增长为主要诉求。高风险高收益的私募基金类产品并不是银行客户的主要配置选项。从内部考核来看，私募基金类的产品配置对私行部门会有考核，网点理财经理并不需要背负相关的考核指标。换言之，在银行内部的产品供应体系内，私募基金类产品并非主流。

聂俊峰则表示，出于合规要求和对声誉的保护，银行代销产品的引入机制历来严格，能进入银行代销体系的多为市场知名度高、管理规模大、历史业绩和品牌突出的头部私募管理人。6号文的出台对银行产品体系影响甚微。

南方周末新金融研究中心以2022年平安银行私人银行的选品机制为样本调研发现，在该行私人银行上架一款产品，需经历准入、尽调和审批三个步骤。其中，在对私募基金公司和产品的评价环节中，平安私人银行不仅考察产品的历史收益率、波动率和最大回撤率等定量指标，还会关注私募机构的公司治理、股权结构、风险管控体系、核心人员和团队从业经验等多重指标。真正入选私行“优选私募”货架的产品在全市场同类产品中占比仅1%。极低的入选率表明商业银行在遴选私募产品时早已“慎之又慎”。

而于私募业而言，代销新规的颁布及施行将对行业出清起到提速作用。

聂俊峰称，私募基金具有灵活的投资策略、多元的投资对象、长期的投资理念，在服务实体经济、完善多层次资本市场体系、支持创新创业等方面发挥着重要作用。于高净值人群而言，私募基金亦是不可获缺的投资产品。但前几年行业内爆雷事件频发，在市场中引起不小轰动。监管机构对私募行业的监管日趋细化，私募行业正在经历结构性的改善和质量上的提升，“小、乱、散、差”业态有望成为历史。6号文的出台有助于商业银行财富管理与私人银行业务逐步建立私募合作名单，降低业务成本、提高服务效率。

中国基金业协会最新数据显示，截至2025年1月末，存续私募基金管理人20025家，管理基金数量144071只，管理基金规模19.92万亿元，已经连续10个月徘徊在20万亿元以下。其中，存续私募证券投资基金管理人7904家，近五年来首次跌破8000家大关。