超预期的货币政策燃爆股市，“对于经济基本面要保持冷静”

史诗级的货币金融政策引发国内外投资者对于A股的超燃情绪。

2024年9月24日，三大金融管理部门宣布出台降准、降息、降存量房贷利率、创设两项新货币政策工具等一揽子政策（下称“9·24金融新政”），相关举措大幅提振A股市场情绪。当日，上证指数大涨4.15%，创四年多来最大单日涨幅。

紧接着，于9月26日召开的中央政治局会议再度释放出不同寻常的积极信号：货币政策一改“稳健精准”的提法，转而明确为“要降低存款准备金率，实施有力的降息”。次日，降息降准随即应声落地。

超预期调控博得欢腾的市场情绪。南方周末新金融研究中心统计和调研发现，9·24金融新政后四个交易日内，上证综指、深指成指分别合计涨12.32%和 17.7% 。此后两天，9月28日适逢周末，9月29日虽为调休工作日，但深沪交易所休市。为应付激增的客户咨询及开户量，券商营业部在休息日进行加班。一家头部保险经纪公司的一位一线人士称，一些客户临时决定将原准备购买保险的资金转向投入A股。日本最大券商野村证券中国首席经济学家陆挺亦透露，“过去这一个星期，我们接到的各种各样的来自全球投资者要求跟我们进行电话会议、视频会议的数量急剧上升。”

证券结算机构和交易所亦处于备战状态。中国证券登记结算有限责任公司于29日向券商临时开放提供生产服务。一度因爆单而宕机的上海证券交易所则于同日邀请全体市场参与人参加测试，主要验证相关技术平台业务与技术调整的准确性。

在国内外投资者兴致高昂之时，9·24金融新政对资本市场及实体经济的持续影响成为关注焦点。货币政策是否还存在发力空间？在过往逆周期调控中，素来与货币政策发挥协同效应的财政政策应如何精准“接棒”？拉动经济增长“三驾马车”的出口、投资、消费，哪个是符合当下经济发展实况的最优选？

南方周末新金融研究中心以9月28日在京举行的“清华五道口首席经济学家论坛”为探寻之窗，试图找到上述疑问的权威注解。南方周末新金融研究中心亦在论坛间隙就相关问题专访了相关与会专家。清华大学五道口金融学院系前述论坛主办方，此论坛关注中国及世界经济发展趋势，对政策走向进行建言献策，在业界影响颇为深远。

货币政策降准仍存空间

多名经济学家均认为，在此轮调控中，以降息、降准和降存量房贷等为主要手段的传统货币政策彰显出管理层在保经济、稳市场一事上已是诚意满满。

中银国际证券全球首席经济学家、原中国国家外汇管理局国际收支司司长管涛接受采访时称，货币政策已经出来了很多，应该慢慢消化。以降息20个基点为例，如何把其对银行净息差的影响变成中性，需要算一些账。加之货币政策具有滞后性，短期内是否降息仍有待观察。

（中银国际证券全球首席经济学家、原中国国家外汇管理局国际收支司司长管涛。论坛主办方供图）

野村证券中国首席经济学家陆挺亦认为，宽松、刺激，应该加码，但在9月24日宣布降准降息之后，传统货币政策的空间也许还有，但效果可能会比较有限。目前情况来看，降息已不是经济复苏的充分条件。

与上述观点相呼应，中国社会科学院学部委员、世界经济与政治研究所原所长余永定更是直言，央行提出的三大政策获得积极评价。但要更好地发挥央行政策的效果，还要有配套的财政政策。

拉长时间线来看，降准或许是我国货币政策工具箱中一个较优选。中国人民银行调查统计司原司长盛松成解释说，央行宣布于9月27日下调法定存款准备金率0.5个百分点，实际上向金融市场提供了长期流动性1万亿元。调整后，金融机构加权平均存款准备金率约为6.6%。在此基础上，法定准备金率再下降1至2个百分点问题都不会太大，当然这些调整也需要根据市场流动性情况而定。

盛松成以美国相关情况进行举例对比称，美国现行法定存款准备金率为0，已经不存在降准的问题。相较之下，降准在我们国家仍是一个非常有用的货币政策。

（中国人民银行调查统计司原司长盛松成。论坛主办方供图）

在9月27日公布下调存款准备金率当天，央行行长潘功胜亦公开表示，到年底之前还有三个月时间，也会根据情况，有可能进一步再下调存款准备金率0.25—0.5个百分点。

财政政策应关注家庭收入和消费

在货币政策短期内似有“应出已出”之势时，作为宏观调控体系中的另一大支柱财政政策应该如何发力？区别于以往对投资拉动增长的观点，多位经济学家均认为消费应成为财政政策更为看重的发力点。

为何是消费？盛松成分别以“社会消费品零售总额”“服务业生产指数”和“产能利用率”等指标进行推演论证。他介绍说，我国8月份社会消费品零售总额同比仅增长2.1%，增速比1到7月份回落0.1个百分点；1-8月服务业生产指数同比增长4.9%，8月份同比仅增长4.6%，而2023年同期为8.1%；产能利用率只有74.9%，低于正常水平。疫情前的2000年至2019年，我国产能利用率为77%左右。他就此认为，前述数据变化均印证国内消费需求偏弱。此种情况下，应采取提高个税起征点和调降中低收入税率等方式增加居民收入，借此拉动消费。

盛松成建议，提高个税起征点至8000元/月。据其测算，税收每年减少约300亿元，这仅为2023年税收总额的0.17%；在调降中低收入税率方面，年收入10万-35万元个税税率降低5个百分点。目前年收入10万-20万元、20万-35万元分别按10%和20%的税率累进征收个税，建议分别下降至5%和15%。

陆挺亦称，家庭收入和消费应该成为财政发力的主要方向。具体到施行方式上，相较于全民发钱和消费券等方式，对中低收入群体的定向支持更加值得关注。他认为，目前管理层施行的降低存量房贷利率及保交房等措施保护的是中产收入群体。与此同时，提高我国3亿农民工的收入，使其增加对子女的教育支持、鼓励生育等做法对拉动消费同样存在较大意义。

（野村证券中国首席经济学家陆挺。论坛主办方供图）

在提及存量房贷降调惠及居民消费一事上，盛松成亦有类似表态。他援引相关数据称，当前新增房贷利率约在3.5%—3.6%，存量房贷利率约为4.1%—4.2%。若将存量房贷利率降低50个BP，将惠及5000万户家庭，每年减少家庭支出大概是1500亿元左右。这样可以在相当程度上缓解提前还贷压力。他还称，根据央行测算，2023年存量房贷利率下调，相应的提前还贷减少了10%。这种做法实实在在增加了居民的收入，有利于促进消费。

管涛则认为，当前信贷已由供给约束转为需求约束，仍然依靠货币政策发力效果有限。根据宏观经济学中国民收入恒等式的理论，当前环境下，中央政府应该站出来花钱。通过健全社会保障体系的方式减轻医疗、住房、教育等的压力，使居民在花钱一事上更具安全感。

可以期待更多财政政策

央行9·24金融政策新政，尤其是两项关于资本市场的创设工具点燃了投资者的热情。

这是否意味者牛市已来？

中泰国际首席经济学家李迅雷接受采访时表示，惯常看来，股市连续三个季度指数涨幅超过20%方可确认为牛市，目前的情形只属反弹。但他同时称，从当前情况来看，政策转向较为明显。从政策出台主体来看，近日公布的是央行、证监会和国家金融监督管理总局的系列超预期政策，接下来可以期待发改委、财政部、工信部和住建部等部委的政策。

（中泰国际首席经济学家李迅雷。论坛主办方供图）

陆挺则描述称，9月24日公布政策的当周，整个市场有“久旱逢甘露”之感。“曾经有段时间外资基本上不怎么碰我们的资产，但过去这一个星期，我们接到的各种各样的来自全球投资者要求跟我们进行电话会议、视频会议的数量急剧上升。可以说是这几年来的新高。”

但具体到后市走向，陆挺认为，在股市大涨的时候，对于经济基本面的各方面需要保持冷静。股市的恢复需要一定时间。他建议，恰当的时候应该有序恢复股市融资的基本机制。借此缓解因为股市融资及其相关的VC、PE融资下滑给经济造成的下行压力。此外，货币政策出台后，其他政策也要跟上。不然，股市缺乏持续上涨根基。

清华大学国家金融研究院院长、五道口金融学院副院长田轩亦认为，最近国家一系列重磅动作，符合宏观政策预期管理正确逻辑。这也是近期市场反应高涨的关键原因。A股还能涨多久，还是得看“身体” 。从中长期看，得“不忘初心”——不能因为一时繁荣忘记了A股仍然存在的结构性、机制性问题，包括上市公司质量、交易制度完备性、法治建设等。