去杠杆进行时 牛市的杠杆是如何加上来的

在“杠杆牛市”的刺激下，每周数以百万计的新股民冲入股市。短短一年之内，A股市值从不足25万亿迅速增长至70万亿元，仅增加的份额就超过日本股市总市值。

这轮看似疯狂的“杠杆牛市”背后，演绎的是社会融资模式转轨、证券市场结构转型和产业形态更替等多重市场与制度的“转型逻辑”。近期监管者针对加杠杆手段的严查，不仅拉开了牛市“去杠杆”的序幕，更关乎股市和经济的长久繁荣。

“最黑暗的一周”

股指的狂飙，最终在融资杠杆难以支撑时，引发了雪崩式的暴跌。

“中国A股是目前世界上交易量最大的股票市场，但它与世界其他地区股市的走势毫无关联。”英国《金融时报》编辑约翰·奥瑟兹的这句话，显示出了过去几个月内国际投资者对中国股市的困惑。

这种困惑被巴黎银行的分析师理查德·伊利更为直接地表达了出来：在他看来，过去数月内中国A股的暴涨，“没有任何明显的技术、金融或宏观创新推动”，就是一场由融资杠杆所推动的“投机性泡沫”。

不过，很快A股便遭遇金融危机以来最黑暗一周。

6月19日，上证综指重挫6.42%，创业板指数下跌5.41%，两市近千只个股跌停。从6月15日到6月19日，上证综指累计跌幅达13.32%，创下自2008年6月以来的最大单周跌幅。

下跌以多米诺骨牌式的反应上演：先是机构主动降杠杆，随后前期大涨的个股开始暴跌，导致高比例配资账户开始爆仓，配资平台为自保开始强制平仓，使得更多的股票暴跌，最后甚至连非配资账户也开始抛售股票。

5000点附近，惊恐情绪一触即发，人们似乎刚刚想起过去半年中研究人士对A股“基本面背离”的红灯警示：从去年7月到今年5月，反映实体经济景气度的汇丰PMI从51.7%下降到了49.2%，表明经济增长动能明显减弱。但同期，上证综指却上涨了1倍有余，走出了2007年以来的最大一波牛市。

但牛市背后，市场融资余额增加了1.7万亿元，按融资交易量的比例推算，市场中增加的炒股资金总量增长了10万亿元以上。

钱从哪来？除了融资融券这样的“正规军”之外，不计其数的股票配资平台、P2P公司、担保和小贷企业甚至某些地下钱庄，均加入了证券融资的行列，并以空前的效率将A股市场中的融资杠杆推到极致。

“证监会管得了市场内的两融规模，但场外配资谁都管不了。”一位